التضخم زومبي

لقد أجبرتني البيانات الصادرة خلال الشهرين الماضيين على إعادة النظر في توقعاتي لتلك السعادة القصوى، أو على الأقل توقيت وصولها. وتشير الدلائل الأخيرة بدلاً من ذلك إلى طفرة تضخمية: اقتصاد أكثر سخونة قليلاً، حيث ظل النمو قوياً في حين عاد التضخم إلى الارتفاع. وكان سوق العمل مرناً، حيث جاءت تقارير الوظائف الأخيرة في أغلبها قبل التوقعات، وانتعش مؤشر تكلفة التوظيف، وهو مقياس متبع على نطاق واسع لنمو تعويضات الموظفين.

ولكن ربما كان التطور الأكثر لفتاً للنظر هو استمرار التضخم، وهو الأمر الذي فاجأ الاقتصاديين والمحللين، وفي المقام الأول من الأهمية، أعضاء بنك الاحتياطي الفيدرالي. فقد تسارع مؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي الأساسي ــ وهو مقياس التضخم المفضل لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي والذي يستثني الفئات المتقلبة مثل الغذاء والطاقة ــ الأمر الذي أبطل قدراً كبيراً من التقدم الذي تم إحرازه خلال الأشهر الستة السابقة. لقد دفعت ديناميكية الطفرة التضخمية هذه التوقعات بتخفيض أسعار الفائدة، ودفعت بعض المحللين الأكثر إثارة للقلق إلى الإشارة إلى أن الولايات المتحدة على وشك الوقوع في موجة أخرى من التضخم المرتفع، وتركت البعض يتساءلون عما إذا كانت الخطوة التالية لبنك الاحتياطي الفيدرالي ستكون رفع أسعار الفائدة بدلاً من ذلك. .

ومن العدل بطبيعة الحال أن يعيد المرء تقييم توقعاته عند تقديم بيانات جديدة. إن التمسك بتوقعاتك فقط لتجنب الوقوع في الخطأ هو علامة على سوء التحليل. ولكن بعد دراسة متأنية لديناميكيات التضخم الأساسية التي أدت إلى الفزع الأخير بشأن تجدد فرط النشاط، فإنني أقدر أن المخاوف مبالغ فيها.

في الفترة التي سبقت عام 2024، كانت وتيرة ارتفاع الأسعار تتراجع إلى الأرض – أو على الأقل هدف بنك الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2٪ على أساس سنوي. وارتفع معدل نفقات الاستهلاك الشخصي الأساسي بمعدل سنوي معدل قدره 1.9% في الأشهر الستة المنتهية في ديسمبر. بدا الأمر وكأن “المهمة أنجزت”. ولكن في الأشهر الثلاثة الأولى من هذا العام، ارتفع المقياس مرة أخرى: ارتفع معدل نفقات الاستهلاك الشخصي الأساسي إلى 4.4٪. عادة، تكون زيادات الأسعار عملية بطيئة الحركة، لذلك من النادر أن نرى التضخم الأساسي يتسارع بهذه السرعة. ومع ذلك، عندما بدأت في البحث في البيانات، واجهت صعوبة في شرح الانعكاس بناءً على الأساسيات.

أعتقد أن التضخم يمثل مثلثًا: حيث تساعد كل ساق في تفسير الصورة الإجمالية للسعر. الخطوة الأولى هي التوقعات – تساعد الدراسات الاستقصائية المختلفة في قياس الدرجة التي أصبح بها التضخم جزءا لا يتجزأ من أذهان المستهلكين والشركات. إذا بدأت هذه التوقعات في الارتفاع، فقد يكون ذلك مؤشرًا على أن التضخم سيأتي قريبًا. والعنصر الثاني هو الطلب الكلي: إذا أصبح لدى الناس فجأة المزيد من المال لإنفاقه، فإن هذا من شأنه أن يدفع الإنفاق إلى الارتفاع ويؤدي إلى ارتفاع الأسعار معه. إحدى طرق قياس ذلك هي البطالة – إذا كان هناك ارتفاع مفاجئ في عدد الأمريكيين الذين يحصلون على وظائف جديدة، فمن المرجح أن يقفز الطلب أيضًا. الجزء الأخير هو صدمات العرض: إلى أي مدى ساعدت الاضطرابات لمرة واحدة في رفع أسعار أشياء مثل السلع الاستهلاكية المستوردة أو النفط؟ باستخدام هذا الإطار، من الصعب تحديد سبب ارتفاع التضخم إلى هذا الحد.

وقد وجد استطلاع للمتنبئين المحترفين أن التوقعات على المدى الطويل للتضخم قد استقرت عند 2٪ – وهو هدف بنك الاحتياطي الفيدرالي. ارتفع معدل البطالة بشكل متواضع عما كان عليه قبل 12 شهرًا، مما يشير إلى أن ارتفاع الأسعار لا يكون مدفوعًا بارتفاع مفاجئ في طلب المستهلكين أو الأسر. ولم تكن هناك اختناقات واسعة النطاق في العرض يمكن الحديث عنها. يشير مؤشر ISM لتسليم البائعين، والذي يقيس مقدار الوقت الذي يتعين على مديري المشتريات انتظاره للحصول على السلع التي يحتاجون إليها، إلى أن سلسلة التوريد تعمل بسلاسة.

وعلى مستوى أعمق، يبدو أن تسارع التضخم عشوائي إلى حد ما، حيث كان معظم الارتفاع الأخير مدفوعًا بعوامل خاصة بالصناعة بدلاً من الظروف الاقتصادية العامة. ويُعَد تضخم خدمات الرعاية الصحية مثالا بارزا. يشمل تضخم نفقات الاستهلاك الشخصي كلاً من ما يدفعه المستهلكون من جيوبهم مقابل رعايتهم والمدفوعات التي يقدمها أصحاب العمل أو الحكومة نيابة عن الأفراد. حسنًا، بسبب تعديلات القواعد الحكومية في الربع الأول، ارتفعت مدفوعات برنامج Medicaid، مما ساعد على رفع المؤشر الإجمالي. وبالمثل، ارتفعت تكلفة الخدمات المالية مع زيادة الرسوم المدفوعة للمستشارين الماليين، ولكن هذا مجرد استجابة متأخرة للأداء القوي لسوق الأوراق المالية في نهاية عام 2023. وبما أن الرسوم هي نسبة محددة من محفظة الشخص، فإن كان الارتفاع الكبير في الأسهم في نهاية العام الماضي يعني أن الناس ربما دفعوا المزيد من إجمالي الدولارات لمستشاريهم، ولكن هذا فقط لأن قيمة استثماراتهم كانت في ارتفاع أيضًا.

وكان لهذه الأحداث غير المتكررة تأثير كبير على صورة التضخم الإجمالية. وقبل عام 2024، كانت مساهمة المكونات غير الدورية في التضخم الأساسي صفراً في الأساس. وخلال الأشهر الثلاثة الماضية، تضخم إلى 4.4%. وفي المقابل، فإن تأثير المكونات الدورية – تلك العناصر المرتبطة بالصحة العامة للاقتصاد – على التضخم تباطأ بشكل هامشي منذ العام الماضي.

ونظراً لطبيعة قراءات التضخم الساخنة الأخيرة، فإن الحجة الأساسية للعودة إلى مسار السعادة القصوى قوية.

لسبب واحد، النمو الاقتصادي لا يفلت من بنك الاحتياطي الفيدرالي. وإذا كان النمو يتسارع بشكل ملموس، فإن ذلك من شأنه أن يؤدي إلى ارتفاع جانب الطلب من كرسي التضخم، مما يؤدي إلى زيادة الأسعار مع خروج الأميركيين وإنفاق أموالهم المكتشفة حديثا. ولكن هذا ليس ما يحدث. وارتفع الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي بوتيرة سنوية بلغت 1.6% في الربع الأول، مع ارتفاع الطلب الخاص – الذي يستثني تراكم مخزون الشركات، والإنفاق الحكومي، وصافي الصادرات – بنسبة 3.1%. ويشير النمو القوي في الطلب الخاص إلى أن الناتج المحلي الإجمالي في الربع الثاني قد يكون أكثر قوة. وبدلاً من استئناف الاقتصاد فجأة، تشير البيانات السرية إلى أن الولايات المتحدة تستقر ببساطة في اقتصاد مستقر.

إن خفض التضخم من أعلى مستوياته منذ عدة عقود لم يكن أبداً مهمة بسيطة أو مباشرة – وقد أثبتت بداية العام ذلك.

فمن ناحية، ارتفعت الاستثمارات في العقارات السكنية، مما أضاف نصف نقطة مئوية إلى الناتج المحلي الإجمالي في الربع الأول. ولكن مع ارتفاع معدلات الاقتراض وانخفاض تراخيص البناء، فمن غير المرجح أن يتكرر هذا النوع من المساهمة في الإسكان. وثانيا، كان الارتفاع في الاستهلاك على مدى الشهرين الماضيين مدفوعا بالكامل تقريبا بالانخفاض في معدل الادخار. وبعبارة أخرى، كان الأميركيون يغذون مشترياتهم عن طريق تقليص احتياطياتهم النقدية. ولا أتوقع أن تلجأ الأسر إلى استخدام مدخراتها بنفس القدر في المستقبل، خاصة وأن نمو الأجور لا يزال معتدلاً. لقد شهد مقياس إنديد للأجور، وهو مقياس للتغيرات في الأجور والرواتب المعلن عنها في إعلانات الوظائف على إنديد، تباطؤًا مطردًا – حيث وصل نموه إلى 3.1٪ خلال العام الماضي. يميل هذا الإجراء إلى التقدم على مقياس نمو الأجور المتبع على نطاق واسع من بنك الاحتياطي الفيدرالي في أتلانتا بحوالي ثمانية أشهر. وبجمع كل هذا، فإنه يرسم صورة لاقتصاد مرن ولكنه بالتأكيد ليس شديد الحرارة.

لقد فوجئت بالسرعة التي تجاهلت بها أسواق الأسهم أخبار التضخم. وإذا استمر التضخم على حاله، فإنه يفرض مخاطر سلبية حقيقية على النمو. وسوف تتباطأ الدخول الحقيقية مع بقاء التضخم قويا، الأمر الذي سيؤثر على استهلاك الأسر، وبالتالي أرباح الشركات. هذا ليس مثل العام الماضي أسواق العمل ليست في نفس المكان. وبالتالي، فبدلاً من تعزيز سرد الطفرة التضخمية، فإن التضخم الأكثر قوة اليوم يعني المزيد من المخاطر السلبية التي تهدد الاقتصاد.

والخبر السار هنا هو أن هناك أسباباً قوية تجعلنا نتوقع تلاشي الارتفاع الأخير في معدل التضخم في الولايات المتحدة. فالتوقعات ثابتة، ويظل معدل دوران سوق العمل منخفضاً، ويستمر التضخم في الاعتدال في أجزاء كثيرة من العالم المتقدم.

وفيما يتعلق بتوقعات السوق، فإن النتيجة هي أنه إذا كان تحليلي صحيحا، فإن تباطؤ التضخم الأساسي واستقرار النمو الاقتصادي من شأنه أن يجدد بعض الحماس لاحتمالات الهبوط الناعم. إذا كان هذا صحيحًا، فإنني سأفضل السندات بدلاً من الأسهم في الوقت الحالي، على الرغم من أن أداء كل منهما سيكون جيدًا.

إن خفض التضخم من أعلى مستوياته منذ عدة عقود لم يكن أبداً مهمة بسيطة أو مباشرة – وقد أثبتت بداية العام ذلك. إن توقع استمرار التضخم في اتجاهه الهبوطي ليس مسألة الحفاظ على الثقة. إنها قراءة واضحة لما تخبرنا به البيانات حقًا: إن السكينة لا تزال ممكنة.

نيل دوتا هو رئيس قسم الاقتصاد في شركة Renaissance Macro Research.