ارتفع سعر الفائدة في بنك اليابان إلى أعلى مستوى له في 30 عامًا، لكن الين انخفض إلى أدنى مستوى له على الإطلاق. هذه النتيجة عكس ما كانت اليابان تأمله تمامًا. مع إشارات الحكومة الآن إلى تدخل محتمل في سوق العملات، يزداد عدم اليقين.
أصدر بنك اليابان سياسة نقدية جديدة يوم الاثنين، واختتم بذلك حقبة من أسعار الفائدة السلبية والسيطرة على منحنى العائد. ومع ذلك، لم يمنع هذا التغيير الين من الانخفاض المستمر، مما أثار تساؤلات حول فعالية التحرك في معالجة القوى الأكبر التي تؤثر على قيمة العملة.
تحذير اليابان من “إجراءات مناسبة” مع انزلاق الين
في يوم الاثنين، حذر أتسوشي ميمورا، نائب وزير المالية الياباني للشؤون الدولية وكبير الدبلوماسيين في مجال العملات، من أن تحركات أسعار الصرف الأخيرة كانت “من جانب واحد وحادة”. وأضاف أن السلطات مستعدة لاتخاذ “إجراءات مناسبة” إذا أصبحت تحركات أسعار الصرف مفرطة – وهي إشارة واضحة إلى أن تدخل العملة مطروح على الطاولة. وكانت وزيرة المالية ساتسوكي كاتاياما قد أدلت بملاحظات مماثلة في نهاية الأسبوع الماضي، قائلة إن طوكيو سترد بشكل مناسب على تحركات العملات المفرطة والمضاربة.
جاءت هذه التحذيرات بعد أن بلغ الين مستويات متدنية تاريخية. وارتفع سعر الدولار إلى 157.67 ين في يوم الاثنين. وبلغ سعر اليورو 184.90 ين، والفرنك السويسري 198.08 ين، وهي جميعها مستويات متدنية قياسية للعملة اليابانية. يعتقد المشاركون في السوق أن السلطات اليابانية من المرجح أن تتدخل إذا اقترب سعر الدولار من 160 ين. في الصيف الماضي، باع بنك اليابان ما يقدر بنحو 100 مليار دولار عند مستويات مماثلة لدعم العملة.
لماذا يضعف الين على الرغم من رفع سعر الفائدة؟
في الظروف العادية، يؤدي رفع أسعار الفائدة إلى تعزيز قيمة العملة. فالأسعار الأعلى تجذب رأس المال الأجنبي الباحث عن عوائد أفضل. في 19 ديسمبر، رفع بنك اليابان سعر الفائدة القياسي بمقدار 0.25 نقطة مئوية إلى 0.75%، وهو أعلى مستوى منذ عام 1995.
لكن الين تحرك في الاتجاه المعاكس. هناك عدة عوامل تفسر هذا المفارقة. أولاً، كان رفع سعر الفائدة مسعراً بالكامل بالفعل. فقد أعطت سوق المبادلات الليلية لأسعار الفائدة تقريبًا احتمال بنسبة 100٪ للتحرك قبل الاجتماع. وأدى ذلك إلى رد فعل كلاسيكي “اشترِ الشائعة، وبعِ الخبر”. وباع المستثمرون الذين اشتروا الين توقعًا لرفع سعر الفائدة لتحقيق الأرباح بمجرد الإعلان عن القرار، مما أضاف ضغطًا هبوطيًا على العملة.
ثانيًا، لا تزال أسعار الفائدة الحقيقية سلبية للغاية في اليابان. فبينما ارتفع سعر الفائدة الاسمي إلى 0.75%، فإن التضخم يتزايد بنسبة 2.9%. وهذا يضع سعر الفائدة الحقيقي – وهو سعر الفائدة الاسمي مطروحًا منه التضخم – عند حوالي -2.15%. في المقابل، لدى الولايات المتحدة سعر فائدة حقيقي يبلغ حوالي +1.44%، مع أسعار فائدة تبلغ 4.14% وتضخم يبلغ 2.7%. والفجوة بين أسعار الفائدة الحقيقية اليابانية والأمريكية تتجاوز 3.5 نقطة مئوية.
وقد أدت هذه الفجوة الواسعة إلى إحياء صفقة حمل الين. وفي صفقة حمل، يقترض المستثمرون أموالًا من بلد ذي أسعار فائدة منخفضة ويستثمرونها في أصول ذات عائد أعلى في مكان آخر. ومن خلال اقتراض الين بسعر منخفض والاستثمار في الأصول الدولارية، يمكن للمتداولين جني الفرق في العوائد. ومع استمرار تفوق الفروق في أسعار الفائدة الحقيقية بشكل كبير على الدولار، يبيع المستثمرون الين ويشترون الدولارات مرة أخرى.
ثالثًا، خيبت قمة حاكم بنك اليابان كازوو أوييدا توقعات السوق. وفي حديث له في 19 ديسمبر، لم يقدم أوييدا أي توجيه واضح بشأن توقيت رفع أسعار الفائدة في المستقبل. وأكد أنه “لا يوجد مسار محدد مسبقًا لمزيد من رفع أسعار الفائدة” وأن تقديرات سعر الفائدة المحايد لا تزال “غير مؤكدة للغاية”. بل قلل من أهمية القرار، مشيرًا إلى أن الوصول إلى أعلى سعر في 30 عامًا “ليس له أي معنى خاص”. فسر السوق هذا على أنه إشارة إلى أن بنك اليابان لا يستعجل في التشديد النقدي أكثر من ذلك، وتصاعد بيع الين.
معضلة هيكلية في اليابان
يشير روبن بروكس، الزميل الباحث في مؤسسة بروكينغز، إلى وجود مشكلة أساسية أكثر. وكتب يقول: “إن أسعار الفائدة طويلة الأجل في اليابان منخفضة للغاية نظرًا للديون العامة الهائلة.” وأضاف: “طالما بقي هذا الوضع على ما هو عليه، فإن الين سيستمر في دورة انخفاض قيمته.”
يبلغ حجم الدين الحكومي الياباني 240% من الناتج المحلي الإجمالي، لكن عائد سنداتها لأجل 30 عامًا مشابه تقريبًا لعائد ألمانيا – وهي دولة ذات مستويات ديون أقل بكثير. وهذا أمر غير طبيعي. حيث قام بنك اليابان بقمع العوائد من خلال شراء كميات هائلة من السندات الحكومية.
وأوضح بروكس: “بدون هذه المشتريات، سترتفع عوائد اليابان طويلة الأجل بشكل كبير، مما يدفع البلاد إلى أزمة الديون”. وأضاف: “لسوء الحظ، نظرًا لحجم عجز الدين الياباني، فإن الخيار هو بين أزمة الديون وانخفاض قيمة العملة”. وذكر بروكس أن الين، على أساس سعر الصرف الفعلي الواقعي، ينافس الآن الليرة التركية باعتباره أضعف عملة في العالم.
بالإضافة إلى ذلك، نفذ رئيس الوزراء ساناي تاكايكي توسعًا ماليًا عدوانيًا منذ توليه منصبه في أكتوبر. ويمثل هذا أكبر حزمة تحفيز في اليابان منذ جائحة كوفيد-19. ومع وجود الديون الحكومية بالفعل عند 240% من الناتج المحلي الإجمالي، يشعر السوق بقلق متزايد من أن السياسة المالية الأكثر ليونة قد تقوض جهود بنك اليابان لتحقيق استقرار العملة.
تأثير السوق: راحة قصيرة الأجل، وزيادة عدم اليقين
مع ضعف الين على الرغم من رفع سعر الفائدة، تتنفس أسواق الأصول العالمية الصعداء – في الوقت الحالي.
من الناحية النظرية، يجب أن يؤدي رفع سعر الفائدة إلى تقوية العملة وإحداث تراجع عن صفقات حمل العملة. ومع ذلك، فإن الواقع يختلف. ومع استمرار ضعف الين، فقد تم إحياء صفقات حمل العملة بدلاً من حلها.
تستفيد الأسهم اليابانية. وارتفع مؤشر نيكاي بنسبة 1.5٪ يوم الاثنين، حيث عزز الين الضعيف أرباح المصدرين مثل تويوتا، حيث يتم تحويل الإيرادات من الخارج إلى الين. وقد ارتفعت أسهم البنوك اليابانية بنسبة 40٪ على أساس العام حتى الآن، مما يعكس توقعات بزيادة ربحية البنوك مع ارتفاع أسعار الفائدة.
كما ترتفع الأصول الآمنة. وبلغ سعر الفضة مستوى قياسيًا عند 67.48 دولارًا للأوقية، مسجلة مكاسب بنسبة 134٪ حتى الآن هذا العام. ويظل سعر الذهب قويًا عند 2362 دولارًا للأوقية.
ومع ذلك، فإن هذه الراحة مبنية على أسس هشة. إنها “هدوء غير مؤكد” تخلقه قلة التوجيه الواضح من بنك اليابان بشأن السياسة. فإذا تدخلت السلطات اليابانية في سوق العملات أو إذا قام بنك اليابان بتسريع رفع أسعار الفائدة بشكل أسرع مما كان متوقعًا، فقد يرتفع الين. وسيؤدي ذلك إلى تراجع سريع عن صفقات حمل العملة، مما قد يسحب الأصول العالمية معه.
والسابقة حديثة. في أغسطس 2024، عندما رفع بنك اليابان أسعار الفائدة دون تقديم إشارات مسبقة واضحة، انخفض مؤشر نيكاي بنسبة 12٪ في يوم واحد، وانخفض سعر البيتكوين جنبًا إلى جنب معه.
التوقعات: 160 ين هو الخط الأحمر
على المدى القريب، تتوقع الأسواق أن ينتهي سعر صرف الدولار مقابل الين عند 155 ين بحلول نهاية العام، حيث من المرجح أن تؤدي أحجام التداول المنخفضة خلال عطلة عيد الميلاد إلى الحد من التقلبات.
ومع ذلك، إذا اخترق الزوج مستوى 158 ين، فقد يختبر أعلى مستوى لهذا العام عند 158.88 ين، ثم ذروة العام الماضي عند 161.96 ين. يزداد احتمال التدخل الياباني بشكل حاد مع اقتراب السعر من 160 ين.
تتفق التوقعات لرفع سعر الفائدة التالي في بنك اليابان جزئيًا. ويتوقع بنك ING تحركًا بحلول أكتوبر 2026، بينما يرى بنك أوف أمريكا شهر يونيو أكثر ترجيحًا – ولا يستبعد شهر أبريل إذا ضعف الين بسرعة. ويتوقع محللو بنك أوف أمريكا أن يصل سعر الفائدة النهائي إلى 1.5٪ بحلول نهاية عام 2027.
ومع ذلك، يحذر بعض المحللين من أن هذه التوقعات قد لا تكون كافية. ومع بقاء أسعار الفائدة الأمريكية فوق 3.5%، في حين أن بنك اليابان عند 0.75% فقط، تظل فجوة أسعار الفائدة كبيرة جدًا بالنسبة للين للتعافي بشكل كبير. قد يتطلب تعافي الين أن يرفع بنك اليابان أسعار الفائدة إلى ما لا يقل عن 1.25-1.5%، جنبًا إلى جنب مع خفض أسعار الفائدة في بنك الاحتياطي الفيدرالي – وهو سيناريو يبدو غير مرجح على المدى القريب.
تجد اليابان نفسها تسير على حبل مشدود بين انخفاض قيمة العملة وأزمة الديون. وحذر بروكس من أنه “لا يوجد إجماع سياسي حتى الآن بشأن توحيد المالية. يجب أن تزداد انخفاض قيمة الين سوءًا قبل أن يحدث ذلك”.
ستحتاج الأسواق العالمية إلى البقاء في حالة تأهب بشأن التقلبات التي تدفعها اليابان في الأشهر المقبلة.
